住房租賃“金融17條”的出臺(tái)，宣告房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)政策底層邏輯發(fā)生巨大變化，標(biāo)志著一元的商品住房市場體系的逐漸結(jié)束，昭示著租購并舉的二元體系市場的啟動(dòng)。政策的實(shí)施，在擴(kuò)大租賃住房供給的同時(shí)，利于房企優(yōu)化資產(chǎn)負(fù)債表，也利好提前布局長租住房運(yùn)營新商業(yè)模式的上市公司。
3月26日，事關(guān)百姓安居樂業(yè)的地產(chǎn)業(yè)重磅新政住房租賃“金融17條”將結(jié)束意見反饋。此前，2月24日，人民銀行、銀保監(jiān)會(huì)就《關(guān)于金融支持住房租賃市場發(fā)展的意見（征求意見稿）》向社會(huì)公開征求意見。征求意見稿圍繞住房租賃供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革方向，以商業(yè)可持續(xù)為基本前提，重點(diǎn)支持自持物業(yè)的專業(yè)化、規(guī)模化住房租賃企業(yè)發(fā)展，為租賃住房的投資、開發(fā)、運(yùn)營和管理提供多元化、多層次、全周期的金融產(chǎn)品和金融服務(wù)體系。征求意見稿含金量極大，牽一發(fā)而動(dòng)全身。一旦落地將對我國房地產(chǎn)市場產(chǎn)生怎樣影響？上市房企該如何應(yīng)對？
筆者認(rèn)為，這標(biāo)志著一個(gè)以多主體供給、多渠道保障、租購并舉的住房體系開始在我國建立，亦標(biāo)志著我國房地產(chǎn)市場的商業(yè)邏輯的重大改變，房地產(chǎn)已有的商業(yè)模式不可持續(xù)，預(yù)示著房地產(chǎn)的估值體系將發(fā)生重大變化。
房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)政策邏輯已然巨變
租賃市場的底層架構(gòu)搭建完畢
從宏觀觀察，中國的房地產(chǎn)市場已經(jīng)進(jìn)入真正的下半場，市場的基本面今非昔比，租賃房體系將改變住房供應(yīng)的結(jié)構(gòu)，房地產(chǎn)正在發(fā)生巨變，多年來房地產(chǎn)“高負(fù)債、高杠桿、高周轉(zhuǎn)”的發(fā)展模式難以為繼。主因有二：
一是產(chǎn)品體系由一元的商品住房向租購并舉的二元體系轉(zhuǎn)變。1998年國務(wù)院發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步深化城鎮(zhèn)住房制度改革加快住房建設(shè)的通知》，由此開啟商品住房為主的時(shí)代。過去的25年是我國房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展的黃金25年，中國房地產(chǎn)市場商品房一枝獨(dú)秀，城鎮(zhèn)人均住房面積達(dá)到41.8平方米，取得了舉世矚目的成就。
然而，住房資源配置不均衡的問題日益凸顯。解決這個(gè)問題的關(guān)鍵是構(gòu)建租購并舉的房地產(chǎn)發(fā)展新體系。這也是征求意見稿明確釋放的信息與要義所在。所謂租購并舉，即在發(fā)展商品房的同時(shí)，還要大力培育、支持和發(fā)展住房租賃，特別是長期租賃市場，大力支持專業(yè)化、機(jī)構(gòu)化住房租賃企業(yè)發(fā)展，建立以滿足居民多層次的需求為出發(fā)點(diǎn)的房地產(chǎn)市場產(chǎn)品體系，力求解決住房資源配置不均衡的問題。
產(chǎn)品體系的重大變化，意味著產(chǎn)品的選擇性越強(qiáng)，必然引起住房投資者、住房用戶端的消費(fèi)風(fēng)險(xiǎn)偏好變化。
二是市場供應(yīng)主體由單一地產(chǎn)商向市場供應(yīng)主體的多元化轉(zhuǎn)變。征求意見稿提出，“房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)、工業(yè)園區(qū)、農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織、企事業(yè)單位等各類主體新建、改建長期租賃住房發(fā)放開發(fā)建設(shè)貸款”“對于企業(yè)和符合條件的事業(yè)單位……專業(yè)化規(guī)模化住房租賃企業(yè)……，發(fā)放租賃住房團(tuán)體購房貸款”，說明鼓勵(lì)與發(fā)展“多主體市場供給”，已經(jīng)成為新型住房制度在住房供給主體方面的基本要求。
此舉就是要打破以房地產(chǎn)企業(yè)為市場單一供應(yīng)者、為商品房銷售主體的傳統(tǒng)住房供應(yīng)體系，鼓勵(lì)市場供應(yīng)主體的多元化，同時(shí)大力發(fā)展住房租賃市場，允許和引導(dǎo)越來越多的諸如專業(yè)化規(guī)模化住房租賃企業(yè)、企事業(yè)單位、農(nóng)村集體組織、金融與保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)投資者、“不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金”和REITs基金等新興主體，歸攏到住房供應(yīng)體系的競爭中來。多元主體競爭越多，市場競爭越激烈，市場利潤越趨于社會(huì)平均利潤。
簡而言之，中國的房地產(chǎn)市場的市場結(jié)構(gòu)正在發(fā)生巨大變化，多年來的房地產(chǎn)發(fā)展模式面臨挑戰(zhàn)，一個(gè)全新的住房租賃市場正在形成，房地產(chǎn)企業(yè)的價(jià)值重估時(shí)刻即將到來。
REITs+不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金兩大試點(diǎn)
利于上市房企轉(zhuǎn)型并形成新商業(yè)模式
從中觀分析，筆者認(rèn)為，房地產(chǎn)行業(yè)的底層邏輯已發(fā)生不可逆轉(zhuǎn)的巨大變化，房地產(chǎn)上市企業(yè)的商業(yè)模式必然隨之發(fā)生重大改變。由于房地產(chǎn)企業(yè)商業(yè)模式的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，將售賣的盈利模式轉(zhuǎn)換為售賣、租賃的混合盈利模式。但是，房地產(chǎn)是一個(gè)資金密集型行業(yè)，商業(yè)模式的成立與轉(zhuǎn)換，有其自身的邏輯與先決條件，離不開金融的大力支持與支撐。
征求意見稿從資金供需兩個(gè)端口，對上市企業(yè)向房屋租賃業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，提供多層次、多主體、多渠道的房地產(chǎn)融資體系支持：
一是資金供給端，拓寬商業(yè)銀行對住房租賃企業(yè)信貸資金的來源渠道，比如，支持商業(yè)銀行發(fā)行用于住房租賃的金融債券，籌集資金專門用于增加住房租賃開發(fā)建設(shè)貸款和經(jīng)營性貸款的投放。
二是從企業(yè)資金需求端，支持住房租賃企業(yè)發(fā)行債務(wù)融資工具、公司債券、企業(yè)債券，專項(xiàng)用于租賃住房建設(shè)、購買和經(jīng)營，拓寬債券融資渠道，并創(chuàng)造性地提出住房租賃企業(yè)可將持有運(yùn)營的租賃住房抵押作為信用增進(jìn)，發(fā)行住房租賃擔(dān)保債券，并將住房租賃擔(dān)保債券納入債券管理框架。該項(xiàng)政策利好住房租賃企業(yè)拓寬債券融資渠道。
三是從社會(huì)資金面來看，征求意見稿提出穩(wěn)步發(fā)展房地產(chǎn)投資信托基金（REITs），進(jìn)一步劃定了雄安新區(qū)、海南、深圳及人口凈流入的大城市為REITs試點(diǎn)區(qū)域，明確為利用集體建設(shè)用地和企事業(yè)單位自有空閑土地建設(shè)和運(yùn)營長期租賃住房的企業(yè)提供資金支持。
尤其值得注意的是，2023年2月20日，證監(jiān)會(huì)啟動(dòng)不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金試點(diǎn)，將特定居住用房（包括存量商品住宅、保障性住房、市場化租賃住房）等納入不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金的投資范圍，進(jìn)一步拓寬了企業(yè)融資渠道和金融機(jī)構(gòu)的投資渠道。
“不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金”和房地產(chǎn)投資信托基金（REITs），前者不能公開募集，不能上市流通，主要針對企業(yè)和高凈值客戶。后者可以公開募集、上市流通。但實(shí)質(zhì)都一樣，給房地產(chǎn)行業(yè)提供加杠桿的便利，給樓市創(chuàng)造新的機(jī)構(gòu)投資者或大批買家。
筆者認(rèn)為，以上兩類基金試點(diǎn)融資渠道的鼓勵(lì)政策，將有助于社會(huì)面資金拓寬住房租賃相關(guān)企業(yè)融資支持渠道，有利于推動(dòng)房地產(chǎn)行業(yè)向新發(fā)展模式轉(zhuǎn)型，形成新的商業(yè)模式。
首創(chuàng)“團(tuán)體批量購買租賃住房信貸”
助房企減少庫存優(yōu)化資產(chǎn)負(fù)債表
從微觀判斷，“團(tuán)體批量購買租賃住房信貸”，作為征求意見稿中的創(chuàng)新產(chǎn)品，將租賃住房的機(jī)構(gòu)類供給方和企業(yè)類型的租賃住房需求方進(jìn)行了有機(jī)聯(lián)結(jié)，將創(chuàng)造有利于實(shí)現(xiàn)多贏的局面。
事實(shí)上，近期地產(chǎn)頻頻推出新措施，都是在給樓市拓寬融資渠道，創(chuàng)造新的機(jī)構(gòu)投資者或大批買家。征求意見稿規(guī)定，對團(tuán)體批量購買租賃住房的企業(yè)和符合條件的事業(yè)單位或者專業(yè)化規(guī)模化住房租賃企業(yè)，均可以提供“團(tuán)體批量購買租賃住房信貸產(chǎn)品”。
這充分說明國家鼓勵(lì)符合條件的機(jī)構(gòu)市場化批量收購存量閑置住房，在擴(kuò)大租賃住房供給的同時(shí)，有利于房地產(chǎn)企業(yè)減少庫存、增加現(xiàn)金流，優(yōu)化資產(chǎn)負(fù)債表。在這種狀況下，顯然有利于房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)持有現(xiàn)金，減少杠桿，保持實(shí)力，在戰(zhàn)略上增加謀劃轉(zhuǎn)型的空間。
此外，從商業(yè)模式來看，利好提前布局長租住房運(yùn)營的上市公司。華潤有巢、萬科泊寓、龍湖冠寓、旭輝瓴寓等長租住房運(yùn)營商，由于布局比較早，有豐富經(jīng)驗(yàn)，本身已經(jīng)形成巨大的體量，在目前政策重大利好下，只需要投入極小的邊際資金，通過一系列認(rèn)定手續(xù)，優(yōu)質(zhì)房源就可以“納入”保租房。他們也會(huì)更有能力、動(dòng)力去拿房。
而從融資產(chǎn)品來看，利好深圳等REITs試點(diǎn)區(qū)域的上市公司。由于房地產(chǎn)投資信托基金（REITs）可以公開募集、上市流通，因此，對上市公司來講，發(fā)行REITs意味著更好的流動(dòng)性。華潤有巢是第一單成功發(fā)行公募REITs的市場化機(jī)構(gòu)。
作為近年來的新興產(chǎn)品，公募REITs發(fā)展十分迅速，保障性住房REITs被多家基金管理人布局，未來有很大的發(fā)展空間。
同時(shí)，試點(diǎn)意味著盤活更多的項(xiàng)目，特別是對試點(diǎn)區(qū)域內(nèi)擁有眾多城中村等集體建設(shè)用地的深圳等地的上市公司，迎來更多的保障性租賃住房開發(fā)建設(shè)機(jī)遇。保障性租賃住房有望成為未來公募REITs的重要底層資產(chǎn)來源，對上市公司構(gòu)成重大政策利好。
筆者認(rèn)為，征求意見稿的發(fā)布，標(biāo)志著我國房地產(chǎn)市場的參與者、產(chǎn)品體系、金融支持等產(chǎn)業(yè)底層邏輯發(fā)生著巨大的變化，房地產(chǎn)企業(yè)面臨著估值承壓。但是，上市房地產(chǎn)企業(yè)也面臨著借力使力的戰(zhàn)略性轉(zhuǎn)型的歷史機(jī)遇，在這場房地產(chǎn)商業(yè)模式轉(zhuǎn)換的過程中，敢為天下先者，諸如華潤、萬科等或許會(huì)是率先跑出賽道的上市企業(yè)。
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